Définition et explications d'une introduction en bourse (ou IPO)

Le nombre d'introductions en bourse est, depuis plusieurs années, en chute libre. Pourquoi, et qu’est-ce qui pourrait relancer ce mode de financement ?

Qu’est-ce qu’une introduction en bourse (aussi appelé IPO) ? 

Commençons par une petite piqûre de rappel, et revenons sur ce que sont les introductions en bourse, qu’on désigne aussi fréquemment par son acronyme anglais, IPO, pour Initial Public Offering.

Les entreprises privés vs les sociétés côtées en bourse

Le monde des entreprises peut se diviser en deux. 

Avec, d’un côté, les entreprises dites privées. Il s’agit de la vaste majorité des entreprises qui sont détenues par une poignée d’investisseurs, parfois une seule personne, ou encore des entreprises mutualistes, détenues par leurs sociétaires. 

En dehors des entreprises mutualistes ou coopératives, ces entreprises privées sont souvent artisanales et/ou familiales, et la plupart du temps de taille relativement modestes. Mais il existe de très grandes entreprises privées, comme par exemple IKEA, dans l'ameublement, Mars, avec ses barres chocolatées ou encore Lego, le producteur des briques à construire, qui sont encore entièrement détenues et contrôlées par leurs familles fondatrices.

De l’autre, un nombre bien plus faible de sociétés côtées en bourse. Mais dont on entend, proportionnellement, beaucoup plus parler. Car il s’agit souvent d’entreprises très grandes, présentes à travers le monde, et dont on connaît les marques et les produits. En France, on peut citer LVMH, L’Oréal, Total ou encore BNP Paribas, par exemple. 

La particularité des ces sociétés cotées, c’est que n’importe quel épargnant qui le souhaite peut devenir leur actionnaire. Pour cela, il suffit d’acheter une ou plusieurs actions de l’entreprise en bourse, où ces titres de propriété s’échangent tous les jours. Pour rappel, la bourse n’est ni plus ni moins qu’une place de marché où les actions des entreprises cotées peuvent se vendre et s’acquérir. Historiquement, la bourse était d’ailleurs un lieu physique spécifique. Aujourd’hui il s’agit en très grande majorité de plateformes digitales, mais le principe reste le même.

L’introduction en bourse, ou quand une société privée devient publique

L’introduction en bourse correspond à la transaction par laquelle une société privée se transforme en société cotée, en introduisant une partie ou la totalité de ses actions à la bourse, afin de permettre aux investisseurs d’acheter (ou de vendre) ces titres librement.

Le prix unitaire de l’action, aussi appelé le cours de bourse, va dorénavant fluctuer au gré de l’offre et de la demande. Tout comme le registre des actionnaires, puisque chaque nouvel acheteur d’une ou plusieurs actions deviendra un nouvel actionnaire de la société nouvellement introduite en bourse. 

L’introduction en bourse est un moment décisif dans la vie d’une entreprise

L’introduction en bourse est un moment crucial pour les anciens actionnaires (privés) de l’entreprise. En effet, par ce biais, ils : 

• vendent partiellement ou totalement leurs participations historiques (ou, à minima, acceptent de se faire diluer en émettant de nouvelles actions que d’autres investisseurs vont détenir). Bref pour un entrepreneur, il s’agit du moment où il se sépare (d’un bout) de son “bébé” ;
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• confrontent l’entreprise qu’ils ont porté - et souvent créé - à la réalité du marché et à la loi de l’offre et de la demande ; et
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• se soumettent à la réglementation stricte des sociétés cotées en bourse. Ce qui se traduit typiquement par l’obligation de dévoiler beaucoup plus d’informations financières avec une bien plus grande régularité, afin de tenir “le marché” informé de l’évolution et de la santé financière de l’entreprise.  

Le nombre d’introductions en bourse à un plus bas historique

Le volume des IPOs est en baisse significative depuis un pic atteint en 2021. Selon la société de conseil EY, en 2021 il y avait eu 2 436 transactions de ce type dans le monde, alors qu’en 2023 seules 1 298 introductions en bourse ont été réalisées avec succès. Ce qui se rapproche d’une division par deux du nombre d’opérations.

En volume de capital levé, la tendance baissière est encore plus prononcée. Comme le tableau (fournit par EY) l’illustre, entre 2021 et 2023 le montant levé par le biais des IPO est tombé de 460 à 123 milliards de Dollars. Soit une baisse de près de 75%.

Comment expliquer cette très forte chute ? Pour cela, penchons nous d’une part sur les raisons pour lesquelles des actionnaires privés souhaitent coter leurs sociétés en bourse, puis sur les motivations des investisseurs à acheter des actions proposées lors d’une IPO.

Pourquoi introduire son entreprise en bourse ?

Lever des capitaux frais pour développer l’entreprise

Se soumettre aux exigences réglementaires d’une entreprise cotée n’est pas une partie de plaisir. Aux Etats-Unis, la SEC exige que les entreprises cotées publient des données financières détaillées de façon trimestrielle, en étant transparentes sur des données que bon nombre de dirigeants aimeraient typiquement garder pour eux (niveaux de salaire, avantages en nature etc. …).

Pour faire simple, être cotée en bourse coûte cher, prend beaucoup de temps et vous met sur le devant de la scène, notamment quand ça tangue.

Donc il faut avoir de bonnes raisons pour passer du monde privé vers le monde des entreprises cotées en bourse.

La bonne raison pour procéder à une introduction en bourse est que celle-ci représente un excellent moyen pour trouver des capitaux frais, notamment quand il s’agit de lever des montants importants, pour financer des investissements massifs. Car l’IPO permet à l’entreprise de faire appel à un très vaste bassin d’investisseurs (potentiels), disposant de liquidités à investir.

L’exemple de l’introduction en bourse d’Apple

Prenons le cas d’Apple, le fabricant des iPhones. La société fut créée par Steve Jobs et Steve Wozniak le 1er avril 1976. Elle est initialement financée par l’argent des deux cofondateurs : le premier a vendu son minivan Volkswagen, le second son calculateur Hewlett Packard.

Convaincu du potentiel de la start-up, un business angel américain, Mike Markkula injecte 250 000 Dollars pour permettre à la société de se développer. Pour être clair, l’arrivée de cet investisseur externe ne change rien à la nature d'Apple qui est toujours fermement entre des mains privées. 

De 1977 à 1980, les ventes d’Apple explosent, et son chiffre d’affaires passe de 775 000 Dollars à 118 millions de Dollars. 

Ces chiffres solides permettent alors à Apple de s’introduire en bourse, le 12 décembre 1980. Cette IPO permet à la marque à la pomme de lever 100 million de Dollars, à un cours par action de 0,10 Dollars (ajusté pour les fractionnements d’actions qui ont suivi). Cet argent a permis à Apple d’accélérer son développement, de recruter, et de diversifier sa gamme de produits, pour devenir un des leaders incontestés dans la tech.

Aujourd’hui Apple est valorisée à plus de 3 trilliards de Dollars, et son action vaut un peu moins de 200 Dollars. Le cours de son action depuis l’introduction en bourse a été multiplié par presque 2000 !

Permettre à des actionnaires historiques de valoriser ou cristalliser leurs gains

L’exemple d’Apple montre aussi qu’une introduction en bourse permet aux actionnaires historiques de valoriser (et potentiellement de cristalliser) leurs gains éventuels. Sans connaître les dates exactes, le fameux capital risqueur Mike Markkula a pu profiter de la cotation en bourse d’Apple pour liquider progressivement ses actions en bourse. De même, les cofondateurs, Jobs et Wozniak, devenus milliardaires, ont pu disposer d’une partie de leurs actions au fil du temps.

Dit autrement, la cotation en bourse permet aux actionnaires historiques de bénéficier de la liquidité qu’offre la bourse pour, d’abord, valoriser leurs participations, puis, les liquider (rapidement), en passant à la vente.

Cet objectif est beaucoup plus complexe à atteindre pour les actionnaires de sociétés privées. Pour eux, il n'existe pas de marché transparent et quotidien qui donne une valeur relativement précise de ce que valent leurs actions. Un actionnaire qui souhaite liquider une partie ou la totalité de sa participation dans une société non-cotée doit trouver un ou plusieurs acheteur(s) avec le(s)quel(s) il s’agit de se mettre d’accord sur un prix, au gré à gré. Il n’a donc pas de certitude de pouvoir liquider ses parts, ni sur le temps que cette transaction peut prendre. 

Le cas particulier des sociétés de capital risque

Certains propriétaires de sociétés non-cotées ont plus besoin de pouvoir les valoriser et les liquider que d’autres. C’est le cas des fonds de capital risque, dont le métier est d’acheter des entreprises (potentiellement en difficultés), de les faire rebondir et croître, avant de les revendre.

Cette revente peut se faire à une autre entreprise, ou à un autre fonds de capital risque. Mais aussi par une introduction en bourse.

Les sociétés de capital risque sont donc par nature des “utilisateurs” fréquents des introductions en bourse.

Pourquoi les investisseurs s’intéressent aux actions introduites en bourse ?

Si une IPO est un bon moyen pour lever des capitaux et créer de la liquidité pour les actionnaires historiques, c’est aussi une opportunité potentielle pour les investisseurs invités à participer aux introductions en bourse.

Une opportunité d’investir dans des sociétés en forte croissance et innovantes

Tout d’abord, les introductions en bourse permettent, en théorie, à tous les investisseurs, et notamment les petits porteurs, d’acheter des actions de sociétés qui auparavant étaient privées et donc inaccessibles. 

Pour reprendre l’exemple d’Apple, un investisseur qui aurait identifié le potentiel de cette start-up n’avait aucun moyen d’y investir avant son introduction en bourse. Mais une fois cotée au Nasdaq, tout le monde pouvait acheter les actions de la marque à la pomme.

Et ainsi profiter de la croissance fulgurante que l’entreprise a connu depuis.

Ce sont ainsi souvent les sociétés à forte croissance (et qui estiment avoir besoin de capitaux frais importants pour poursuivre cette croissance) qui sont introduites en bourse. 

Alors comment expliquer que le nombre d’introductions en bourse (et les montants de capitaux levés) aient aussi brutalement chuté ces dernières années ?

Une baisse de l’offre

La possibilité de rester privée pour (beaucoup) plus longtemps

Historiquement, le développement des entreprises à forte croissance se déroulait, grossièrement, en trois étapes : 

1. L’entreprise se lance grâce au financement de ses fondateurs, qui - pour faire chic - débutent dans un garage ; 
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2. Le concept se révèle prometteur. Les cofondateurs sont rejoints par des Business Angels et éventuellement des fonds de capital risque, qui injectent des capitaux à hauteur de plusieurs centaines de milliers, voire plusieurs millions d’euros, pour permettre à l’entreprise de se développer ;
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3. Quelques années plus tard, la société grossit bien, et souhaite maintenant accélérer et s’internationaliser. Elle a besoin de dizaines de millions d’euros de capitaux frais, et vise donc une introduction en bourse.

Or, depuis une dizaine d’années, la nature et la taille des fonds en capital risque a totalement changé, avec l’implication de certains fonds souverains et l’apparition de SoftBank, un fonds gigantesque focalisé sur ce type d’investissement à haut risque. Ces fonds disposent de milliards de Dollars et sont capables d’injecter des centaines de millions de Dollars dans une seule start-up, sans l’introduire en bourse. 

Avec ce type d’acteurs, capables d’investir des montants colossaux pour financer la croissance de WeWork ou d’Uber par exemple, plus besoin d’aller lever des fonds auprès de centaines, voire de milliers d’investisseurs en bourse, via un processus long et coûteux.

Des valorisations en baisse

Autre changement profond, les valorisations des start-up, même les plus prometteuses, ont, en moyenne, beaucoup baissé ces dernières années. À l’exception de quelques jeunes pousses dans le domaine de l’Intelligence Artificielle, les fonds spécialisés sont devenus beaucoup plus sélectifs dans l’allocation de leurs capitaux. Fini le temps où il suffisait de promettre la lune et afficher une hyper croissance pour attirer des dizaines de millions d’euros et viser le statut de licorne (une start-up qui est valorisée à 1 milliard d’euros ou plus). 

Aujourd’hui, les entrepreneurs doivent pouvoir démontrer la solidité financière de leurs sociétés et démontrer, si celles-ci ne sont pas encore profitables, comment elles le deviendront, dans des délais relativement brefs. 

Ce qui implique que de nombreuses start-ups ne valent plus autant que lors de leurs dernières levées de capitaux, réalisées dans un contexte de marché plus favorable pour elles.

Il en résulte aussi que les fonds de capital risque qui ont investi dans des start-up à des valorisations élevées ne peuvent plus introduire leurs participations en bourse à des valorisations encore plus élevées. Et on comprend aisément que ces fonds ne souhaitent pas procéder à une introduction en bourse à une valorisation inférieure à celle à laquelle ils ont investi il y a quelques années. Une telle opération les obligerait à cristalliser une perte comptable sur leur investissement initial. 

Des marchés volatils et incertains

Le contexte de marché n’a pas été favorable aux actionnaires souhaitant introduire leurs sociétés en bourse. 

En effet, pour exécuter une introduction en bourse, dans l’idéal, le marché est orienté à la hausse (un marché “bull”, ou bullish en tendance), de façon relativement durable et stable dans le temps. Dans un tel contexte, les investisseurs sont confiants, et dans de bonnes dispositions pour prendre des risques. Des risques associés avec les investissements en actions de façon générale, qui sont plus élevés encore pour les IPOs, puisqu’il s’agit typiquement d’acheter des actions émises par des entreprises plus jeunes, dont la solidité financière et la profitabilité dans le temps restent à être prouvées.

Or les marchés financiers ont fortement corrigé en 2022 et sont même devenus bearish pendant un temps. Dans un marché baissier (ou bear market), il est beaucoup plus complexe de convaincre les investisseurs de parier sur des entreprises jeunes et innovantes, en forte croissance certes, mais à l'avenir incertain.

Le contexte actuel n’est pas nécessairement plus favorable, avec de nombreuses incertitudes sur le plan géo-politique, des élections présidentielles importantes à venir et une inflation qui n’a toujours pas été vaincue. 

S'ajoute à cela le fait que l’exécution d’une introduction en bourse prend plusieurs mois. Entre le moment où une transaction est annoncée et le moment où le titre est effectivement introduit en bourse, il peut s‘écouler plusieurs mois. Une période durant laquelle la direction de l’entreprise rencontre des centaines d’investisseurs (sur plusieurs continents, via ce que les spécialistes appellent un “roadshow”), pour répondre à leurs questions éventuelles et dans le but de générer de la demande.

Si les conditions de marché se détériorent dans l’intervalle, la valorisation initialement visée par les vendeurs (actionnaires historiques) peut potentiellement devoir être révisée à la baisse (rongeant les profits espérés des vendeurs), voire même conduire à l’annulation de l’introduction en bourse.

Dans un contexte de volatilité élevée, bon nombre de vendeurs ont logiquement préféré vendre leurs entreprises en bloc, via une fusion ou une acquisition, plutôt que de se lancer sur le long chemin périlleux d’une IPO.

La prudence des investisseurs pèse sur la demande

La réduction de l’offre n’est pas le seul facteur qui explique la chute du nombre d’IPO. En effet, du côté de la demande également, les sentiment de marché n’est pas optimal non plus.

Certaines introductions en bourse récentes ont donné des résultats appréciables pour les investisseurs. Ainsi, l’IPO d’ARM Holdings, producteur de semiconducteurs, s’est faite à un prix de 51 Dollars par action en septembre dernier. Le cours de bourse dépasse aujourd’hui 75 Dollars, représentant une hausse de presque 50% en seulement quelques mois.

Mais d’autres opérations emblématiques n’ont pas donné les mêmes résultats. 

Le fabricant de sandales Birkenstock s’est introduit en bourse à un cours de 46 Dollars par action en octobre dernier. L’action perd 12% dans la foulée de sa cotation et le cours actuel est toujours inférieur à celui de son IPO (à 44,50 Dollars). 

Instacart s'est introduit en bourse en septembre dernier à une valorisation de 10 milliards de Dollars, correspondant à un prix par action de 30 Dollars pièce. Aujourd’hui les actions s’échangent à un cours de bourse de 24,80 Dollars, et accusent donc une baisse de presque 20%.

Même si les sociétés se présentant en bourse ont chacune leurs spécificités, le principe du “chat échaudé craint l'eau froide” joue à plein. Dans la foulée d’IPO qui n’ont pas réussi (c’est-à-dire qui n’ont pas délivré une performance financière positive dans les mois suivants), les investisseurs deviennent, en moyenne, plus prudents. 

Peut-on s’attendre à une reprise des introductions en bourse ?

Nous n’avons pas de boule de cristal, mais a priori, oui ! 

La baisse des taux favorise les IPO

Tout d’abord parce que les conditions de marché sont susceptibles de favoriser les introductions en bourse. En 2024, les baisses des taux directeurs sont très largement anticipées des deux côtés de l’Atlantique. Si les taux devaient baisser, cela impacterait favorablement l’environnement de marché pour les introductions en bourse de deux façons : 

Premièrement, avec des taux courts largement au-dessus de 4% aux US, il est attractif de parquer ses liquidités sur des US Treasuries (perçues comme étant sans risques). Logiquement, dans ce contexte, il faut que le rendement potentiel de placements alternatifs  - comme les actions par exemple - soit significativement au-dessus de ce rendement sans risques. Toute baisse des taux réduirait le rendement du placement sans risque, et abaisserait la barre à atteindre par des investissements plus risqués. Pour résumer simplement, si les taux baissent, l’appétit pour des classes d’actif plus risqués mais offrant des rendements potentiels plus élevés devrait augmenter.

Deuxièmement, les start-ups visant à s’introduire en bourse usent également de la dette pour financer leurs croissance. Des taux en baisse se traduisent donc en coûts de financements plus attractifs pour elles. Et donc des perspectives de croissance meilleures. Ce qui attire les investisseurs en actions.

Des prospects plus solides

La hausse brutale des taux d’intérêts en 2022, la baisse des valorisations, et la plus grande prudence des investisseurs en capital risque ont conduit à une hausse des faillites parmi les jeunes entreprises. Les projets les plus farfelus se sont arrêtés, faute de financement, et les start-ups les moins solides ont été liquidées ou rachetées par des acteurs plus solides.

La purge, que certains estimaient nécessaire, a eu lieu et les jeunes entreprises qui continuent de se développer dans le contexte actuel sont, par nature, beaucoup plus résilientes. Ce qui est de nature à favoriser leurs éventuelles introductions en bourse. 

Un mur de cash ?

Alors, n’exagérons rien. Mais les gérants de fonds spécialisés en actions n’ont pas eu grand chose à se mettre sous la dent récemment. Or, ces mêmes investisseurs sont susceptibles de progressivement voir le montant de leurs fonds croître, quand une partie de l’épargne, actuellement bien rémunérée sur des fonds monétaires ou même sur des livrets bancaires, s’orientera progressivement vers la bourse (avec la baisse des taux d’intérêts anticipée).

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La conjonction de ces phénomènes devrait, à notre avis, permettre au secteur des introductions en bourse de rebondir en 2024. Ces transactions figureront-elles parmi les meilleurs placements de l'année ? Impossible à dire mais il est très probable que, comme dans le passé, il y aura quelques succès fulgurants, … et des échecs cuisants. Car l’investissement en actions reste un placement à haut risque !